以俄烏為中心的地緣政治緊張局勢(shì)升級(jí)，導(dǎo)致全球股市普遍下跌——MSCI世界指數(shù)在過(guò)去兩周下跌近5%，至此，今年修正幅度擴(kuò)大至10%。在中國(guó)，跨行業(yè)相關(guān)性已升至5個(gè)月高點(diǎn)，北向資金近幾日轉(zhuǎn)為凈流出。

當(dāng)前，各界關(guān)注的問(wèn)題在于，從經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，當(dāng)全球地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇時(shí)，中國(guó)市場(chǎng)的表現(xiàn)往往會(huì)更好，因?yàn)橹袊?guó)公司以國(guó)內(nèi)收入為主(僅8%收入來(lái)自海外)，并且外資在A股的持股比例仍相對(duì)有限。近期，高盛方面表示，這種情況(中國(guó)股市相對(duì)表現(xiàn)更好)仍然存在，但隨著中俄貿(mào)易額在過(guò)去5年翻了一番、外國(guó)投資者對(duì)中國(guó)股市的參與度穩(wěn)步上升，市場(chǎng)波動(dòng)仍難免加劇，因而投資者在布局時(shí)需要更有針對(duì)性。近期，高盛的H股風(fēng)險(xiǎn)晴雨表(ERB)大幅跌至負(fù)值區(qū)域。

在當(dāng)前環(huán)境下，該機(jī)構(gòu)表示仍超配A股，并建議：相對(duì)離岸市場(chǎng)更超配A股；關(guān)注符合改善社會(huì)公平的板塊；關(guān)注具有防御性的成長(zhǎng)股；布局可以對(duì)沖地緣局勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)的主題，包括石油、黃金、上游金屬股票，中國(guó)國(guó)防板塊，以及人民幣升值下的贏家。

風(fēng)險(xiǎn)偏好下降引北向資金流出

過(guò)去一周，北向資金累計(jì)凈流出64.13億元，而今年以來(lái)累計(jì)凈流入近187億元。

資金流出與全球避險(xiǎn)情緒升溫有關(guān)。野村東方國(guó)際研究部主管高挺此前對(duì)記者表示，一般而言，海外市場(chǎng)情緒偏樂(lè)觀、風(fēng)險(xiǎn)偏好較高時(shí)，會(huì)帶來(lái)相對(duì)充裕的資金流入A股，因?yàn)樾屡d市場(chǎng)在國(guó)際投資者心中是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏高的市場(chǎng)。2021年，全球央行釋放大量流動(dòng)性，美股更是獲得了近20%的漲幅，全年北向資金凈流入也超過(guò)了4000億元的歷史新高。但進(jìn)入2022年，上述支持因素都將有所消退，除了地緣政治因素，以美聯(lián)儲(chǔ)為主的央行將開(kāi)始加息，流動(dòng)性面臨收縮。

高盛表示，地緣政治緊張局勢(shì)可能從四個(gè)渠道間接影響中國(guó)股市，包括地緣政治局勢(shì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)攀升，這可能會(huì)溢出到新興市場(chǎng)；全球金融環(huán)境收縮；通脹上行風(fēng)險(xiǎn)；中國(guó)與相關(guān)國(guó)家的貿(mào)易敞口。

在俄烏軍事沖突爆發(fā)前，全球股市已在“苦苦掙扎”，美國(guó)利率迅速而顯著地重新定價(jià)，人們對(duì)通脹上行風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂也在加劇，從而對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景產(chǎn)生懷疑。而自從俄羅斯總統(tǒng)普京承認(rèn)頓涅茨克(Donetsk)和盧甘斯克(Luhansk)獨(dú)立后，滬深300、納斯達(dá)克指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、MSCI中國(guó)指數(shù)就已分別下跌0.5%、2.1%、2.6%和5.8%，截至上周末，上述指數(shù)2022年的跌幅分別為7.9%、14.2%、10.5%和5.4%。

在全球股市拋售的同時(shí)，中國(guó)股市的風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅下降。高盛表示，首先，跨行業(yè)回報(bào)相關(guān)性已達(dá)到5個(gè)月高點(diǎn)，表明宏觀風(fēng)險(xiǎn)取代微觀因素成為驅(qū)動(dòng)股市的主因；此外，北向資金今年年初流入勢(shì)頭強(qiáng)勁，但最近一周已轉(zhuǎn)為凈流出；高盛的離岸中國(guó)股市風(fēng)險(xiǎn)晴雨表(ERB)在過(guò)去一周大幅下跌至-0.7，低于歷史平均水平。

隨著俄烏局勢(shì)不斷變化，中國(guó)市場(chǎng)也將持續(xù)被波及。一方面，美國(guó)、歐盟、英國(guó)、加拿大、澳大利亞、日本相繼宣布對(duì)俄制裁，中俄雙邊貿(mào)易在過(guò)去5年翻了一番；此外，離岸市場(chǎng)與全球流動(dòng)性高度聯(lián)動(dòng)，在美股此前大跌期間，港股顯示出大于1的貝塔系數(shù)修正；雖然外資在A股的持股比例較低，但持倉(cāng)較為集中，如果避險(xiǎn)情緒導(dǎo)致拋售加劇，可能將某些特定行業(yè)或股票置于倉(cāng)位下降的風(fēng)險(xiǎn)之下。

盡管如此，高盛仍認(rèn)為，當(dāng)全球地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升時(shí)，中國(guó)A股的的表現(xiàn)往往會(huì)更好。滬深300中只有8%的收入與外部需求直接相關(guān)。此外，外資持有A股的比例仍處于較低水平(4.5%)。低估值或許是另一個(gè)緩沖，MSCI中國(guó)指數(shù)和滬深300指數(shù)的遠(yuǎn)期市盈率分別為11.1倍和12.8倍，低于標(biāo)普500超20倍的估值。

增持避險(xiǎn)主題、防御性成長(zhǎng)股

根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，近期北向資金的布局偏好較為突出——加碼上游資源板塊，布局防御性的金融板塊，抄底業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)且此前遭遇殺估值的新能源板塊，增配部分超跌的醫(yī)藥股等。

具體而言，過(guò)去5個(gè)交易日，北向資金增持市值最大的股票分別為：紫金礦業(yè)、陜西煤業(yè)、寧德時(shí)代、陽(yáng)光電源、三峽能源、郵儲(chǔ)銀行、三花智控、東方財(cái)富、中國(guó)神華、藥明康德、愛(ài)爾眼科、明陽(yáng)智能、容百科技、以嶺藥業(yè)、京東方A、長(zhǎng)江電力、中環(huán)股份、分眾傳媒、隆基股份、三七互娛、先導(dǎo)智能。

不難發(fā)現(xiàn)，除了傳統(tǒng)防御性板塊，具有業(yè)績(jī)確定性的成長(zhǎng)股也成了外資增配的重點(diǎn)。上投摩根股票基金經(jīng)理趙隆隆日前對(duì)記者提及，考慮到較高的業(yè)績(jī)?cè)鏊?，從?dòng)態(tài)估值的角度來(lái)看，新能源汽車現(xiàn)在的估值已調(diào)整到相對(duì)便宜的水平，將從三方面進(jìn)行重點(diǎn)布局：第一是尋找在電池領(lǐng)域四大材料：正極、負(fù)極、電解液、隔膜，包括銅箔在內(nèi)的這些環(huán)節(jié)，究竟哪些環(huán)節(jié)在2022年還處在相對(duì)緊缺的狀況，能夠延續(xù)2021年供需緊張帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)；第二是關(guān)注海外市場(chǎng)尤其是美國(guó)市場(chǎng)的新能源車滲透率提升帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)鏈增長(zhǎng)機(jī)會(huì)；第三是關(guān)注電池技術(shù)、新材料等領(lǐng)域的技術(shù)突破。

高盛也強(qiáng)調(diào)了布局防御性成長(zhǎng)板塊的重要性。該機(jī)構(gòu)表示，投資者對(duì)低貝塔和低估值股票的需求不可避免地上升，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)偏好仍承壓。然而，普通形式的低貝塔價(jià)值戰(zhàn)略有其缺點(diǎn)，例如：一些低貝塔行業(yè)目前受到貿(mào)易摩擦影響，特別是電信公司；一些防御行業(yè)總體估值看似具有吸引力，但當(dāng)考慮到其增長(zhǎng)潛力時(shí)，看起來(lái)價(jià)格昂貴；價(jià)值機(jī)會(huì)高度偏向于房地產(chǎn)和銀行，但由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速仍待企穩(wěn)，這些領(lǐng)域可能會(huì)看到基本面阻力。

因此，高盛篩選了20家買入評(píng)級(jí)的公司，它們?cè)谥暗南碌诿舾卸认鄬?duì)較低，但盈利增長(zhǎng)前景不錯(cuò)，主要在消費(fèi)板塊，包括英維克、愛(ài)康醫(yī)療、絕味食品、伊利股份、湯臣倍健、華測(cè)檢測(cè)、貴州茅臺(tái)等。

高盛表示，目前仍保持超配A股，并且關(guān)注符合社會(huì)公平的主題。此前，高盛篩選出了符合上述主題的一籃子股票，包含50家公司，總市值為9000億美元，涵蓋了25個(gè)子行業(yè)，市盈率為24.9倍，預(yù)計(jì)今明兩年的利潤(rùn)復(fù)合年化增長(zhǎng)率將達(dá)29%，其中包括小米、隆基股份、中國(guó)中免、立訊精密、李寧、格力、陽(yáng)光電源、恒瑞醫(yī)藥、攜程、安踏、牧原股份股份等50只A、H股。

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